Po týdnu od rozhodnutí ECB spustit kvantitativní uvolňování (QE) bylo snad už řečeno vše potřebné a zajímavé. Mé odpovědi na základní otázky jsou:

Rozhodla se ECB správně?

Ano, měnová politika by neměla nečinně přihlížet na existenci nevyužitých výrobních kapacit přispívajících k deflaci a riziko, že se vytvoří dlouhodobá deflační očekávání. Pokud bychom rezignovali na proticyklické působení měnové politiky, mohli bychom centrální banku redukovat na státní tiskárnu cenin.

Nepovede „tištění peněz“ k hyperinflaci?

Strašení inflací se nenaplnilo ani v případě politiky Fedu či Bank of England. A nenaplní se ani tentokrát. Finanční sektor prochází zásadní změnou, zejména se musí přizpůsobit přísnější regulaci, a jedním z projevů je zpomalení rychlosti oběhu peněz. Kvůli tomu ani zvýšený objem peněz v ekonomice nepůsobí inflačně.

V čem je situace ECB jiná od ostatních centrálních bank?

Fed, Bank of England a Bank of Japan jsou centrálními bankami územních celků s jednou centrální fiskální autoritou emitující dluhopisy. ECB sice může (a bude) nakupovat dluhopisy společných institucí eurozóny (ESM/EFSF), jejich objem je ovšem relativně malý. Aby QE mělo nějaký význam, musí ECB nakupovat státní dluhopisy členských zemí. Aby přístup nebyl kritizován jako nespravedlivý, rozhodla se ECB kupovat dluhopisy podle klíče, jímž je podíl jednotlivých národních centrálních banka na kapitálu ECB.

Jak velké je QE v podání ECB ve srovnání s ostatními centrálními bankami?

Celková bilance Eurosystému (ECB + národní centrální banky) by se měla zvýšit z 2,2 na 3,3 bilionu euro, tj. 33 procent HDP. Měřeno touto relací je politika ECB agresivnější než postup amerického Fedu či Bank of England. V prvním případě objem aktiv centrální banky dosahuje 26 procent HDP, ve druhém 25 procent HDP. Veterán kvantitativního uvolňování, Bank of Japan, to však již dotáhla na 61 procent HDP.

Bude ECB nakupovat i řecké státní dluhopisy?

Nebude. Řecké státní dluhopisy by v rámci QE nakupovala do své bilance řecká centrální banka nikoli ECB. Nicméně i její prostor je značně limitovaný. Na konci programu QE v září 2016 by v bilanci Eurosystému měly být řecké dluhopisy za 33 milaird euro, jenže ECB a řecká centrální banka již nyní drží řecké dluhopisy za 27 miliard euro.

Proč budou dluhopisy nakupovat lokální centrální banky a nikoli ECB?

Toto nastavení je ústupkem zemím, které se obávaly morálního hazardu a přenášení rizika od problematických zemí do zbytku eurozóny. Do jisté míry to může být vnímáno jako „dezintegrace“ jednotné měnové politiky, nebo jako signál, že sdílení závazků a společná fiskální politika, která bude pro dlouhodobé fungování eurozóny nezbytná, stále není politicky průchodná. Úvahy tímto směrem mohou vyvolávat otázky ohledně soudržnosti eurozóny a její dlouhodobé perspektivy.

Bude dále oslabovat euro pod tlakem politiky ECB?

Z krátkodobého hlediska nemá žádný význam pokoušet se o jakékoli odhady, většina krátkodobých pohybů devizového trhu není vysvětlitelná ekonomickými faktory. Z dlouhodobého pohledu je dobré si připomenout, že kurz eura vůči dolaru historicky kolísal mezi hodnotami 0,83 (říjen 2000) a 1,60 (červenec 2008). Současný kurz 1,13 dolaru za euro tedy není žádným extrémem. V posledních letech bylo euro z fundamentálního hlediska nadhodnocené, a to poměrně výrazně (v roce 2013 zhruba o 20 procent). Loňské oslabování eura výraznou část nadhodnocení korigovalo. Rovnovážný kurz eura k dolaru je zhruba 1,10 dolaru za euro a v dalších letech by měl dále klesat . Vezmeme-li v potaz rozdíly v měnových politikách ECB a Fedu, lze představit výraznější přiblížení paritě mezi oběma měnami.

Často se mluví o nesourodosti eurozóny jako překážce pro měnovou politiku ECB. Jak je to tedy?

Podle Taylorova pravidla při současné inflaci, růstu ekonomiky (a jejich prognózách) a kurzu eura, by Německo sneslo zhruba 4procentní úrokové sazby, Slovensko 3,5procentní, Estonsko dokonce 6procentní úrokovou sazbu centrální banky. Naopak pokud by se úroková sazba ECB měla řídit podle Španělska, musela by být -3,5 procenta, v případě Kypru -10 procent a u Řecka dokonce -11,5 procenta (to vše jsou samozřejmě pouze hypotetické modelové výpočty).