Nedávná protikrizová opatření vlád a centrálních bank vyvolávají v mnohých obavy. Jedním z důvodů je přesvědčení, že dochází k nadměrnému tištění peněz, jež se brzy projeví vysokou inflací. Například je poukazováno na fakt, že se účetní rozvaha amerického federálního rezervního systému (Fedu) za poslední čtyři roky zvětšila trojnásobně, na základě čehož je jeho šéf Ben Bernanke některými přezdíván „helikoptérový Ben“ (ve smyslu rozhazování peněz z vrtulníku).

Tisknou, nebo netisknou?

Je nepochybné, že přílišný růst množství peněz v ekonomice by způsobil razantní růst cen. Ten nejenom že oslabuje kupní sílu jednotlivců, ale skrze zvýšenou nejistotu má dlouhodobě negativní vliv na spoření, investice firem a ekonomický růst. Je však třeba si uvědomit, že finance, jež v krizovém období daly centrální banky „k dispozici“ komerčním bankám pro zvýšení jejich likvidity, nejsou (zatím) fyzické peníze v běžném slova smyslu. Existují pouze v počítačových zůčtovacích systémech jako aktiva komerčních bank na jejich účtech u centrální banky. Natištěny by byly (a do ekonomiky by se dostaly) až v případě, že by se je komerční banky rozhodly vybrat z těchto účtů. Odvezly by si je v opancéřovaných náklaďácích a použily je k dodatečným úvěrům svým klientům nebo jiným typům investic. K tomu zatím nedochází z důvodu chybějících investičních příležitostí s vysokým očekávaným výnosem a nízkou mírou rizika. A také proto, že některé centrální banky platí komerčním bankám za tyto depozita úrok, jež je vyšší než tržní (na jeho postupném plánovaném zvyšování a odčerpávání přebytečných bankovních rezer je založena tzv úniková strategie Fedu).

Nicméně situace se může radikálně změnit, pokud dojde ke zotavení ekonomik, a není jisté, jak se k tomu centrální banky postaví. Jsou sice formálně nezávislé na vládách, ale bude na ně vyvíjen velký tlak, aby výrazně nezvyšovaly úrokové sazby a nebrzdily ekonomické oživení. Tento tlak ze stran vlád bude umocněn faktem, že veřejné finance většiny zemí jsou v neutěšeném stavu, jež se bude zhoršovat v ruku v ruce s demografickým trendem stárnoucí populace. Vyšší úrokové sazby by totiž znamenaly vyšší vládní výdaje na správu rostoucího státního dluhu.

Pokud by tomuto vládnímu tlaku centrální banky podlehly, tak by inflace opravdu vzrostla. Otázka pro investory a spořitele pak zní, jak se proti případnému riziku inflace zajistit. Oblíbenou variantou vždy byla „reálná aktiva“ jako například zlato či pozemky, jejichž hodnota nebývá korodována inflací.

Jak fungují nové proti-inflační státní dluhopisy?

Nyní na českém trhu existuje i alternativa investice do proti-inflačních státních dluhopisů. Výnos těchto dluhopisů bude závislý na vývoji českého indexu spotřebitelských cen, a tudíž je dopředu znám jejich reálný (o inflaci očištěný) výnos. Ten bude sice v tomto konkrétním případě nulový, ale investor si alespoň kupuje stabilitu svých úspor v reálném vyjádření. Pamětníci mohou správně poznamenat, že obligace vázané na inflaci se na českém trhu již jednou objevily ve formě tzv. povodňových dluhopisů. Šlo tehdy o pětileté instrumenty vydané v roce 1997 k financování nápravy škod po povodních na Moravě.

Dluhopisy vázané na inflaci mají na vyspělých zahraničních trzích poměrně dlouhou tradici - nejvyspělejší trh funguje ve Velké Británii. Konstrukce dluhopisů je zpravidla taková, že o inflační index se postupně zvyšuje jmenovitá hodnota dluhopisů a tím roste jak finální dlužná částka, tak i pravidelné úrokové výnosy. Typicky do nich investují dlouhodobí institucionální investoři (např. penzijní fondy či pojišťovny), jejichž primárním cílem je ochránit a reálně zhodnotit úspory. Toto zatím není u nás z nějakého důvodu možné, protože ministerstvo financí tyto dluhopisy nabízí pouze jednotlivcům.

Proti-inflační dluhopisy jsou poměrně dobrou obranou proti inflaci. Navíc poskytují užitečné informace o inflačních očekáváních, jež používají centrální banky ve svých prognózách a rozhodování o nastavení měnové politiky. Jako každý instrument mají samozřejmě i své nedostatky a rizika. Prvním z nich je námitka, že index inflace neodráží zcela věrně vývoj všech životních nákladů. Stejně tak jejich likviditu (snadnost případného prodeje), jež bude pravděpodobně zaostávat v porovnání se standardními dluhovými instrumenty. Nakonec je tu i vlastní výše reálného zhodnocení investice. Politika nízkých úrokových sazeb, popř. i nákupů státních dluhopisů centrálními bankami přispěla k tomu, že výnosy inflačně-vázaných dluhopisů v USA, Británii či Německu se posunuly do výrazně záporných hodnot. Investoři tak jsou ochotni kupovat inflačně indexované dluhopisy výše uvedených zemí s jistotou, že na nich v reálném vyjádření prodělají. V tomto srovnání vychází nabízené české státní proti-inflační dluhopisy s nulovým reálným zhodnocením jako relativně zajímavá konzervativní investice pro investory, kteří se růstu inflace obávají.

Samozřemě jen pro ty, jež nepovažují za větší nebezpečí případnou fiskální krizi a nesolventnost českého státu v budoucnosti. Jako u každého dluhového instrumentu je totiž nutno brát v úvahu kreditní riziko, tj. pravděpodobnost nesplacení dluhopisu emitentem. Byť se v případě České republiky tato pravděpodobnost může aktuálně jevit jako nízká, zkušenosti z jihu Evropy ukazují, že absence koncepčních dlouhodobých řešení problémů veřejných financí, v kombinaci s negativním demografickým trendem a pokulhávající ekonomikou, může způsobit dluhovou krizi velmi rychle.


Spoluautorem textu je Martin Kujal, portfolio manažer J&T investiční společnost 


Související

Týden v komentářích HN

Máte zájem o informace v širších souvislostech?

Zadejte Vaši e-mailovou adresu a každý pátek dopoledne od nás dostanete výběr komentářů, které se během týdne objevily na stránkách Hospodářských novin. Těšit se můžete na komentáře Petra Honzejka, předního ekonoma Tomáše Sedláčka, producenta Jakuba Horáka a dalších.